美债信用风险与美元信用下滑形成共振，需警惕其向全球金融市场传导

（本文作者梁永慧为招金精炼有限公司副总经理）

核心观点

近期美债市场波动加剧，国际评级机构穆迪第三次下调美国信用评级，日本20年期国债拍卖遇冷引发连锁反应。与此同时，美联储启动2025年货币政策框架全面审查，释放“抗通胀优先”信号，但降息时点因美债风险、关税不确定性及政治博弈持续承压。市场对首次降息时点的分歧扩大，需警惕全球金融市场潜在震荡。

一、美债信用风险凸显：评级下调与拍卖遇冷敲响警钟

穆迪再降美国信用评级，债务可持续性引担忧

国际三大评级机构之一穆迪于上周末第三次下调美国信用评级，指出美国政府债务与利息支付比率已从2024年的73%升至2035年预计的78%，远超同等级主权国家水平。若2017年《减税与就业法案》延续，未来十年将新增约4万亿美元结构性赤字。这一评级调整加剧了市场对美债长期信用的质疑，叠加特朗普政府频繁挥舞关税大棒，投资者对美债避险属性的信心进一步削弱。

美日长债市场共振波动，流动性风险隐现

继日本20年期国债拍卖创2012年以来最低需求后，美国160亿美元20年期国债标售备受瞩目——这是穆迪下调评级后首场长债拍卖，尽管“6万亿美元美债集中到期违约”的说法基本不会出现，但利率攀升导致的发债成本激增已成为现实压力：2024年美国国债利息支出达9510亿美元，占联邦财政支出 17%，而美联储维持高利率政策（当前4.25%-4.5%）将进一步推升偿债负担。

市场表现上来看也是如此，美东时间周三，30年期国债的收益率回升至5.09%，基准10年期国债收益率攀升11.5个基点至4.59%。与利率预期关联密切的2年期美债涨4.7个基点至4.01%。

全球去美元化趋势下的央行选择

美债信用风险与美元信用下滑形成共振。数据显示，新兴市场央行持续增持黄金，2024年全球央行购金量达1136吨，创历史新高。市场分析指出，美国财政赤字扩张与黄金走势呈正相关，去美元化浪潮下，黄金作为终极支付手段的战略价值进一步凸显。

二、美联储政策框架调整：抗通胀优先与降息预期博弈

政策框架转向“通胀锚定”，弱化就业市场前置响应

美联储5月启动2020年以来首次货币政策框架全面审查，核心调整包括：

第一，重新衡量就业与通胀目标的关系。

美联储宣布启动2025年货币政策框架审查，重点调整对美国“就业不足”和“平均通胀目标”的表述。新框架避免将低失业率直接视为政策响应的信号，也即在失业率和通胀无法兼顾的时候更加关注通胀表现。这一变化实质上弱化了美联储在劳动力市场尚未过热前，提前加息的可能性。美联储只有在出现劳动力市场紧张同时引起通胀风险时才会进行政策的转向。同时，放弃此前允许通胀“适度高于2%一段时间”的补偿性策略，强调锚定长期通胀预期为2%的核心目标，但会灵活应对短期波动。

第二，应对通胀不确定性的结构性转变。

鲍威尔指出，疫情后全球供应链重构、地缘政治冲突及频繁的供应冲击导致通胀波动性显著增加。美联储将加强政策灵活性，不再机械依赖历史数据模型，而是动态评估关税传导、消费韧性等现实因素对通胀的影响。

第三，改进政策沟通与透明度。

新框架计划通过学术会议、公众意见征集及美联储内部讨论等模式优化政策沟通工具，重点强化对美国经济不确定性和风险的前瞻性指引，以减少市场误判。

降息时点分歧扩大：关税与政治博弈成关键变量

美联储的货币政策框架调整，也引发市场对美联储首次降息时点的分歧，目前市场预期首次降息时点从6月推迟至7月，全年降息次数维持在2-3次。高盛、巴克莱等机构认为，若关税冲击有限，首次降息可能在四季度；若经济“硬着陆”风险加剧，则可能提前至三季度。鲍威尔及多数FOMC票委强调“不急于调整”，认为当前利率（4.25%-4.5%）仍具限制性，需等待通胀持续回落至2%的证据。亚特兰大联储主席博斯蒂克预计今年仅降息一次，且可能在12月。

实际上，当前对美联储政策影响最大的是关税政策对经济与通胀的传导程度。特朗普政府4月份在全球加征关税，受到多国反制，严重削弱市场信心、提振通胀预期；5月12日中美虽然发布经贸会谈声明，“对等关税”暂缓90天，但后续谈判仍有不确定性。美国总统特朗普在上周五还表示，未来两到三周内美国可能会单方面对许多贸易伙伴设定新的关税税率，所以关税将持续影响经济前景。

若关税谈判取得进展或通胀数据超预期降温，6月份美联储会议可能释放降息信号。在7月关税暂缓期结束后，若特朗普政府重启关税，美联储可能面临“通胀上行与增长放缓”的双重压力，政策空间进一步收窄。同时特朗普曾多次公开批评美联储，并威胁解雇鲍威尔，要求降息。美联储为维护独立性，倾向于等待“硬数据”明确信号，避免政策被政治干预。因此美国关税影响的滞后性叠加政治压力与独立性博弈，对美联储货币政策空间也有制约作用。

美联储政策框架的调整凸显其应对“新常态”的决心，而首次降息预期则受制于经济韧性、政策不确定性及政治博弈。综合看，当前市场普遍预计2025年将有2次降息，首次可能在二季度末至三季度，但需警惕关税升级、美国通胀反弹或经济意外衰退带来的超预期变化。

三、市场影响前瞻：黄金震荡与债市风险外溢

黄金多空博弈加剧，避险属性与政策预期角力

一方面，全球经济走弱与美债风险支撑降息预期，利多金价；另一方面，部分经济数据韧性（如美国4月零售数据超预期）压制涨势，叠加地缘政治扰动，黄金市场或维持高波动。业内建议关注6月美联储会议、7月关税谈判等关键节点。

警惕美债风险向全球金融市场传导

美债作为全球资产定价之锚，其收益率波动可能引发跨境资本流动紊乱。日本国债市场已出现 “波动率传导” 迹象，若美债长端利率持续攀升，新兴市场外债压力、企业融资成本及股市估值均将承受压力。

美联储政策框架调整折射出后疫情时代全球经济“新常态”下的政策两难：既要应对通胀结构性抬升，又需防范美债信用风险与关税冲击引发的增长衰退。对于中国而言，需密切关注美联储政策外溢效应，稳健推进货币政策跨周期调节，同时以黄金储备优化外汇资产结构，提升应对外部冲击的韧性。

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