百利食品IPO“迷局”：经销商“闪电注销”背后的草蛇灰线

当塔斯汀门店数突破8000家，超越麦当劳、华莱士坐稳万店王座之时，潜伏在其消费终端的隐形“酱料帝国”正经历资本化的惊险一跃。

日前，百利食品带着年营收19.12亿元、净利润2.76亿元的数据踏上战场。这家中式快餐背后的调味料供应商，正试图撕开消费板块长达数百天的IPO寒冰。

与传统巨头不同，百利食品建构的资本叙事充满反差张力。当消费企业深耕C端直销高举高打时，百利食品则借道上万家B端品牌旗下经销商将产品销售网络不断扩容。

而在此背后，连锁餐饮资本化浪潮催生的资本运作后遗症已然显现。

与头部品牌经销商深度绑定的另一面，是百利食品渠道网络脆弱性的凸显。其经销商福建两条龙、郑州新毅园“蹊跷注销”，无异于为资本化道路埋下暗雷。

与此同时，丽宫股份主动终止IPO、百菲乳业闪退转战主板等先例在前，监管层对餐饮关联交易的警惕，已从显性客户穿透延伸至经销体系的毛细血管。

在IPO进程中，百利食品能否击破“收入增长依赖渠道扩张、渠道扩张依赖资本注入”的闭环质疑，又如何重构北交所对C端供应链企业的价值评估框架？

这家复合调味品企业，正成为观察餐饮供应链资本化路径的重要样本。

百利食品的财报曲线勾勒出穿越消费周期的陡峭增长——2022至2024年，公司营收从12.61亿元跃至19.12亿元，归母净利由1.57亿元攀升至2.76亿元，实现43.3%的年均增幅。

在销售体系构建上，百利食品在全国编织起54个网格化销售据点，签约千家经销商。

截至2024年7月，其销售人员占员工总数近三成。这种“重兵布阵”的渠道策略，支撑起对核心消费场景的深度渗透。

正基于此，百利食品构建出与头部品牌的深度共生生态。

公司终端客户包括连锁餐饮（华莱士、塔斯汀）、烘焙（好利来、鲍师傅、泸溪河）、零售终端（沃尔玛、Costco、盒马鲜生），以及电商新零售（美团小象超市、叮咚买菜）等。

其核心产品矩阵显现出显著的头部效应：沙拉酱、番茄调料等酱汁类产品以75%的营收占比稳居基本盘，面包糠、调味粉等粉体类产品贡献15%收入，形成第二增长曲线。

依靠线下经销商，2023年，百利食品实现线下10.9亿元收入，占比达到67.92%。

公开资料显示，2024年前7个月，塔斯汀、华莱士分别向百利食品采购了0.65亿元、0.33亿元的酱汁产品，成为第一、第二大客户。

2024年，百利食品的归母净利达到2.76亿元。这一数字，已经高于同期调味品巨头宝立食品、立高食品的利润水平。

值得一提的是，百利食品旗下拥有“百利”“味林”“好味”“金百乐”“帆船”等多个品牌。而上述品牌产品不仅在国内占据一定份额，还出口至美国、俄罗斯、欧盟、东南亚等三十多个国家和地区。

百利食品称：“长期以来，国内市场西式复合调味品主要由丘比、味好美、卡夫亨氏、好乐门等国外品牌占据主导地位，经过多年发展，公司已成为能与该等国外品牌竞争的少数国内企业之一。”

不过，在高增长背后，两组数据刺破了百利食品经销网络依赖的另一面：一方面，前五大经销商合计采购额占比始终低于5%；另一方面，个体经销商的异常变动，引发了营收波动。

比如该公司旗下经销商，成立于2022年9月的福建两条龙的“突击”成立以及注销过程，就让市场难以理解。

股权穿透显示，福建两条龙控股股东为自然人黄华。黄华名下没有任何关联投资或注册行为。

福建两条龙仅成立三个月后，又陆续成立了郑州、东莞、泉州、济南、赣州、句容、桐乡、成都8家分公司。

值得关注的是，次年也就是2023年，福建两条龙旗下的分公司快速增长：新增青岛、贵州、惠州、新乐、玉林、重庆、金华、合肥、沈阳、江门、衡阳、海南、荆门、长沙、南昌15家分公司。

21世纪经济报道记者梳理上市公司股权获悉，在福建两条龙全国的23家分公司中，法定代表人或负责人共有三种类型。

第一，无其他公开的投资、关联行为，或特殊资本背景的自然人。比如句容分公司负责人翁振邦、重庆分公司负责人魏茂豹等。

第二，作为分公司负责人或法定代表人的同时，还兼任当地餐饮店负责人。比如郑州分公司负责人杨铭鲁，其名下还有郑州市管城回族区铭升餐饮店（个体工商户）、郑州郑东新区塔哥汉堡店尚在存续中。

第三种最为特殊，也只有一家。天眼查显示，上述泉州分公司法定代表人杨克瑞，同时担任福建金铃狮供应链旗下三家分公司的法定代表人与负责人。而福建金铃狮的实控人、持股占比超37%的大股东魏友纯，是塔斯汀的创始人。

吊诡的是，快速扩张的福建两条龙，却仅仅存续不到两年时间。其于2022年9月成立，2023年当年即贡献了0.38亿元收入，同比增长1017.43%，营收占比2.39%，为当年第二大销售客户。但随后，2023年当年便被注销。

值得一提的是，至2024年前7月，福建金铃狮（塔斯汀）成为百利食品第一大客户。

上述并非孤例。该公司曾经的第一大经销商郑州新毅园也在2025年1月，即在百利食品IPO之前，被注销。郑州新毅园曾在2022—2024年前7月，为百利食品贡献了0.15亿元、0.17亿元和0.11亿元营收。

这种“大量采购+闪电注销”的商业行为，并不符合正常经销合作逻辑。

两大经销商缘何闪电注销？而伴随着公司注销，如何证明双方之间存在真实交易？魏友纯为塔斯汀创始人，而百利食品为塔斯汀供应商。两者之间的关联背后，是否存在更多的利益关系？

仅从目前公开的招股书信息，还不足以得出明确结论。

对此，有投行人士表示，对于此类经销商数量多而且规模不大的生意模式，是监管层关注的焦点，尤其是经销数据的真实性以及合规性。此前也确实有出现过经销商配合发行人进行业绩粉饰的案例。“但从投行角度来说，这种模式销售数据的真实性核查是比较难的。因此预计这种注销行为，可能会引起监管关注和问询。”

对此，百利食品并未在申报材料中给出解释。

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